陈果贵府图。
中信建投策略陈果：港股大周期走到哪儿了？
陈果 何盛
港股周期刻下呈现结构性上行。资讯科技与非必需耗尽品板块的盈利周期确立孤独于国内基本面，与其他板块拉开差距；估值络续磨底；流动性投入周期较高位。咱们以为港股科技与互联网板块接近三周期重复的最好时机，值得格外关注，此外红利板块仍提供性价比。后续中枢关注好意思国经济败落风险、科网板块盈利确立及分成回购潮带来估值栽种的络续性，以及国内PMI走势对港股周期位置的教导。
选录
刻下港股盈利周期确立进程与结构何如？
港股举座盈利增速有一定起色，主要受资讯科技板块与非必需性耗尽业的拉动。非必需耗尽性业板块的高盈利增速系疫后络续反弹。资讯科技板块与恒生科技的高盈利增速与营收增速的拉开明显差距，阐发该板块确立为非推广性确立。其他板块盈利增速明显受国内基本面影响，暂无确立。
港股估值周期走到哪儿了？
与近20年来港股各轮估值周期的时长与幅度比较较，本轮估值下行周期络续时长照旧偏久，跌幅较大。刻下除了PE法、PB法下的估值均提供饱胀安全角落外，AH溢价与红利安全角落也仍然较高。
港股流动性周期有什么成分需要独特阻扰？
历史造就显露尽管好意思联储照旧开启降息周期，但若是好意思国经济发生败落或败落风险较大，外资并不会流向亚太股市。这主要归因于亚太阛阓景气波动大，对外资风险偏好程度的依赖大。
港股周期后续看什么？
基于港股三大周期确立进程与结构，咱们以为港股科技互联网板块在盈利上明显确立、估值上受益于分成回购潮、流动性上受益于外资的深爱，因此最值得关注。同期，三大周期的后续判断各有侧要点。对流动性周期而言，好意思国后续服务降慈祥况需要警惕；关于盈利周期，应关注国内基本面变化，并单独关注科网板块的盈利情况；在估值上，连接关注估值与高股息带来的安全角落。
正文
一、小序
港股关注度再度升温，长久交游逻辑值得关注。基于外洋流动性大幅宽松的利好，资金交游慈祥热潮。自9月19日好意思联储布告降息50个基点以来，港股涨势迅猛。截至至9月25日，5个交游日内恒生指数高潮8.32%，恒生科技指数累计高潮10.97%。但是，近期阛阓更多关注的是短期交游逻辑，对长久设置逻辑的念念考较少。事实上，刻下影响港股长久发扬的三大中枢逻辑——盈利周期、估值周期与流动性周期齐有值得阻扰之处。
进程复盘已往数十年的港股周期，咱们以为刻下港股盈利周期在结构上有一定起色，估值在周期低谷盘桓，流动性投入周期较高位。三大成分中目下两项较为有益，而回来过往三大成分共同利好时间，2020年下半年至2021年上半年最为典型，本引港股尤其是恒生科技强势高潮近一年。这么的时机对举座港股而言可遇不行求，但刻下在结构上已出现契机。本篇阐发注解旨在答复以下问题：刻下港股盈利周期确立进程与结构何如？估值周期走到哪儿了？流动性周期有什么需要独特阻扰的成分？港股周期后续看什么？
二、刻下港股盈利周期确立进程与结构何如？
港股举座盈利周期受国内基本面影响大，确立程度较小。最新阐发注解期中，恒生指数盈利增速为6.43%，邻接上行四个阐发注解期，上一期盈利增速-2.09%；最新营收增速为-0.11%，略好于上期。从数据上看，港股近期举座盈利景气有一定果真立，但确立幅度并不显耀，同期营收增速尚未出现好转。将已往十五年恒生指数盈利及营收增速周期与国内经济基本面周期变化进行比对，咱们发现港股的周期波动与国内经济基本面的周期波动基本一致：2012年上半年恒生指数盈利增速随制造业PMI、地产销售面积同比增速等中枢经济目的的下行而下行，随后均转入上行，14年下半年与PMI共同下行，16年与PMI共同转入上行，17年下半年再次同步开启下行周期，自后连接在疫情及以后确立中共振。由此不错判断，港股举座盈利周期的变化受到国内基本面变化的出手。因此，基于刻下国内经济尚未出现景气迹象，港股举座的盈利增速也难以大幅确立。
刻下资讯科技业与非必需性耗尽业盈利增速最为亮眼，科网股盈利确立主要发扬为非推广性确立。分板块拆解刻下港股的盈利增速变化，咱们发现最新阐发注解期中恒生资讯科技业指数与恒生非必需性耗尽业的盈利增速遥遥率先于其他板块，分离为28.79%与28.72%。相通代表香港科技互联网股的恒生科技指数在盈利增速上的发扬比恒生资讯科技业指数更为优异。截至至本年上半年，恒生科技盈利增速照旧邻接上行多个阐发注解期，确立明显，本期盈利增速高达38.32%。与盈利增速比较，恒生资讯科技业指数与恒生科技指数的营收增速均发扬失色，最新阐发注解期数据分离为-0.38%和3.91%。这一判袂给出的教导是，香港科网股本轮盈利确立的逻辑并非推广性确立，而是与各科网企业的业务结构调度与想象着力提高关系。
恒生非必需性耗尽业的盈利增速确立与营收增速确立发扬较为同步，23年下半年形成大幅反弹，24年上半年连接正增长，主要收获于疫后的络续复苏。除非必需性耗尽业与资讯科技业以外，港股各板块中当期盈利增速有所增长的板块包括能源业、电讯业与工业成品业。
三、港股估值周期走到哪儿了？
本轮港股估值下行周期时长已高于历史平均水平。咱们将一轮周期界说为跳动均线的最低点到最高点的时间跨度。2007年以来，PB估值法下恒生指数已投入第七轮周期与第四轮下落周期。一轮周期络续的平均月数约27个月，最长一轮为2009年至2016年的74个月，最短一轮为11个月。下落周期平均跌幅-57.83%，最大跌幅为2007年10月至2008年10月的-70.91%，最小跌幅为-39.57%。本轮PB下行周期已络续43个月，目下最低点出现于2022年12月31日，周期内最大跌幅-45.65%。PE估值法下恒生指数已投入第九轮周期和第五轮下落周期。一轮周期络续的平均月数约20个月，最长一轮为2011至2015年的43个月，最短为9个月。下落周期平均跌幅-50.33%，最大一轮相通为2007至2008年的-72.18%，最小跌幅为-30.4%。本轮PE下行周期已络续43个月，达到历史最长周期，目下最低点位于2024年1月22日，周期内最大跌幅为-51.17%。岂论在PE估值法照旧在PB估值法的视角下，本轮下行周期络续时长已显耀突出历史均值，同期在PE法下的跌幅也突出了历史平均跌幅。
港股估值仍处周期低谷，性价比高。刻下港股PE为8.83，基于十年均值计算的安全角落为19.08%，位于十年内的10.2%分位；PB为0.88，安全角落为24.36%，位于十年内的6.2%分位；AH溢价为46.78%，安全角落为5.9%，位于十年内的90.5%分位.因此，PE法、PB法与AH溢价法下港股估值均发扬出较饱胀的上行空间。在港股高股息率提供的安全角落方面，刻下恒生高股息率指数中的AH股仍保留较大的安全角落。其中，中国海洋石油、建设银行与中信银行的股息率安全角落最高，分离为104.89%、62.31%与61.53%，因此港股高股息率股的安全角落也较为饱胀，港股红利在性价譬如面仍然具有上风。
四、港股流动性周期有什么成分需要独特阻扰？
若好意思国经济败落担忧较强，则外资风险偏好的下降将抹除好意思联储货币宽松对亚太股市的利好。包括港股在内的大齐亚太股市流动性周期较为同步，同期不雅测亚太多国股市不错判断亚太股市流动性周期。把柄一般造就，亚太股市的流动性不同程度地受益于外舶来品币战略的宽松。但是回来近三十年好意思联储货币战略切换下亚太阛阓的发扬，咱们发现已往四轮宽松周期中，两轮宽松周期的开启并未立即带给亚太股市流动性增量：2001年1月为嘱咐互联网泡沫离散后的经济络续下行，好意思联储开启降息周期，但败落担忧高企，亚太股市下行，好意思元指数的高位涟漪也映证了资金并未流出；2007年9月好意思联储在众人金融危急爆发中紧要降息，降息初期亚太股市大幅下行，好意思元指数在霎时下行后转入上行周期。这两轮周期均以好意思国经济败落或败落风险飙升为配景。事实上，由于亚太地区以承担制造业为主，举座景气波动较大，因此除好意思联储货币战略宽松幅度外，亚太股市的流动性也依赖于外资的风险偏好。刻下照旧投入最新一轮降息周期，外洋流动性总量改善，但仍需关注好意思国服务阛阓的放缓情况。近期好意思国服务阛阓的降温激励一定的败落担忧，若将来服务数据超预期疲软，可能导致避险情感热潮，外资从亚太阛阓流出。
五、港股周期后续看什么？
举座而言，港股刻下果真立是结构性的。最明显的变化发扬为流动性细致投入宽松阶段，但流动性周期中好意思国经济败落风险这一普遍变量尚未落地。其次体目下盈利周期的结构性确立中，资讯科技板块与非必需耗尽品业的盈利增速确立幅度遥遥率先。资讯科技板块受益于其对经济基本面的相对孤独，非必需耗尽为疫后反弹，而其他板块的盈利受国内基本面影响较大，目下盈利确立尚未有逻辑撑持。估值周期方面，本轮PE估值下行加低位涟漪的时长为已往二十年中最长的一次，现阶段络续磨底。
港股科技与互联网板块最为推选，红利板块仍提供性价比。科网板块一方面盈利增速邻接大幅确立，已出现较明显的景气迹象，另一方面，咱们在前期阐发注解《港股目下最普遍的五个问题》与《何如对待当下港股行情》均分离指出，港股互联网因格外受外资深爱而首当其冲地受益于外洋流动性改善，同期连年香港科网龙头股转向贯注投资者陈说的想象阵势开启分成回购潮，助力估值栽种。因此，香港科网龙头股在盈利、估值与流动性三大周期中均已行至有益位置，接近三周期重复的最好时机，应当格外关注。在港股高股息股方面，PB、PE与AH溢价的饱胀安全角落重复高股息率的安全角落使港股红利依旧具有性价比。
港股周期后续不雅测中，三大周期各有侧重。港股流动性是否将络续向好有待细目，好意思国经济败落风险是中枢关注成分。如上文指出，好意思国经济败落将导致外资风险偏好下降，流出亚太阛阓。近月以来，好意思国通胀与服务数据均络续降温，新增非农服务邻接两个月低于预期，此外8月21日好意思国劳工统计局公布的非农服务数据调度显露，在2023年4月至2024年3月统计周期内好意思国新增服务大幅下修81.8万东说念主，下修幅度为2008年金融危急以来最大下修幅度，进一步激励经济败落担忧。因此，好意思国后续月份的服务数据需要络续关注。在盈利周期方面，结构上科技互联网股收获于行业特色，盈利走势孤独于国内基本面，而其他板块与基本面尤其是PMI目的关联度高，因此要点关注港股科技互联网板块盈利确立的络续性与国内PMI走势。估值周期方面，除了PE、PB与AH溢价提供的安全角落外，港股互联网企业分成回购潮是否络续带来板块估值栽种动作结构性成分也值得关注。
风险教导
（1）地缘政事风险。若是地缘关系惩办不善，可能影响外资对港股的设置偏好。同期俄乌突破、中东问题等地缘热门可能濒临恶化的风险，若是发生危急则可能对阛阓形成不利影响。
（2）外洋好意思联储紧缩程度超预期。若是好意思国经济络续保持韧性，劳能源阛阓、零卖等经济数据发扬亮眼，那么好意思国败落风险或将濒临重估，同期通胀风险也将濒临反弹，好意思联储紧缩抗通胀之路连接，众人流动性宽松不足预期，港股流动性也将承压。
（3）国内经济复苏或稳增长战略现实着力不足预期。若是后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以归附，长久集中的城投偿债风险再次突显，经济复苏不足预期，那么举座阛阓走势将会承压，过于乐不雅的订价预期将会濒临修正。
分析师先容
陈果：中信建投证券董事总司理（MD）、研委会副主任、首席策略官。复旦大学理学学士，上海交通大学金融硕士，曾任安信证券首席策略师，盘问中心副总司理。因阛阓把抓准确著名，2020年疫情冲击下的阛阓底部提倡“黄金坑”与“复苏牛”。2021年提倡从茅指数到宁组合，是“宁组合”的始创者。曾屡次荣获新金钱、水晶球和金牛奖中国最具价值分析师等奖项，亦然A股阛阓最具影响力的策略分析师之一。
何盛：上海交通大学本硕，目下主要负责大势研判、专题盘问、外洋策略等边界。曾任东北证券策略分析师，2022年加入中信建投证券盘问发展部。